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Oct 16, 2023

Vornado: Überarbeitung meiner Anlagethese nach Aussetzung der Dividende (NYSE:VNO)

Patrick Gross/iStock über Getty Images Am 26.04.23, Vornado Realty (NYSE:VNO)

Patrick Gross/iStock über Getty Images

Am 26.04.23 gab Vornado Realty (NYSE:VNO) eine Pressemitteilung heraus, dass es seine Stammaktiendividenden bis Ende 2023 aussetzen würde. Dies geschah zufällig am nächsten Tag, nachdem mein Artikel über VNO über die Gründe dafür veröffentlicht wurde Beginn einer Position bei VNO. Es ist etwas mehr als einen Monat her und VNO ist im Vergleich zum S&P 500 um -11,78 % gesunken und hat um 1,91 % zugelegt. Der Zeitpunkt meines Artikels hätte nicht schlechter sein können. Nachdem der Markt die Nachricht nun verdaut hat und VNO seine Q1-Ergebnisse bekannt gegeben hat, wollte ich meine Anlagethese noch einmal überdenken und einen Folgeartikel schreiben. Bei Gewerbeimmobilien, insbesondere Bürogebäuden, läuten weiterhin die Alarmglocken. Nach Angaben der Mortgage Bankers Association muss im Jahr 2023 fast ein Viertel der Hypotheken auf Bürogebäude refinanziert werden, und Analysten haben Bedenken geäußert, dass Entwickler mit einem erheblichen Teil der 3,1 Billionen US-Dollar an gewerblichen Immobilienkrediten in den USA, die Goldman Sachs (GS) gewährt hat, in Zahlungsverzug geraten könnten. sagt, ist hervorragend. Phasen des Chaos bieten Chancen für Anleger, die in schwierigen Sektoren Gewinner auswählen können. Ich könnte bei VNO zu 100 % falsch liegen, aber meine Anlagethese hat sich nicht geändert und ich glaube, dass VNO in einigen Jahren als Gewinner hervorgehen wird. Es könnte schmerzhafter werden und viele Variablen könnten sich auf VNO auswirken, aber ich bin bereit, den Sturm abzuwarten.

Ich suche Alpha

Die Prämisse ist einfach. Es gehen weniger Arbeitnehmer ins Büro, da die Pandemie Unternehmen dazu veranlasst hat, bestehende Technologien umzustellen und zu implementieren, bei denen nicht darauf geachtet wurde, in Verbindung zu bleiben. Vor der Pandemie waren Produkte wie Slack, Zoom (ZM) und Microsoft (MSFT) Teams verfügbar, wurden aber nicht stark genutzt. Jeder kennt die Geschichte, diese Produkte wurden während der Pandemie weithin akzeptiert und mehr als drei Jahre später nutzen Unternehmen sie immer noch. Einige Organisationen sind wieder in Vollzeit ins Büro zurückgekehrt, andere haben hybride Richtlinien, während andere ihre physische Fläche verkleinert oder ganz aufgegeben haben. Es gibt auch eine Gruppe von Geschäftsinhabern, die darauf warten, dass ihre Mietverträge auslaufen, damit sie ihren Fußabdruck verkleinern oder beseitigen können. Jeder hat eine Meinung zur Fernarbeit, und in einem aktuellen CNBC-Interview bezeichnete Elon Musk die Fernarbeit als moralisch falsch und brachte deutlich zum Ausdruck, was er von der Arbeit von zu Hause aus hält. Jedes Unternehmen muss herausfinden, was für es funktioniert, denn die Meinung einer Person bestimmt nicht, wie Millionen von Unternehmen ihre Geschäfte führen.

Kabir Caprihan ist Analyst bei JPMorgan Chase (JPM) und hatte in einem Bericht vom 24. März gewarnt, dass 21 % der Bürokredite zum Scheitern verurteilt sind und Kreditgeber durchschnittlich 41 % der Kreditgrundsätze verlieren würden. Laut dem National Office Report von Commercial Edge lag die landesweite Leerstandsquote in den USA im April bei 16,7 %, was einem Anstieg von 10 Basispunkten gegenüber dem Vormonat und 100 Basispunkten gegenüber dem Vorjahr entspricht. Zusätzlich zum landesweiten Anstieg der Leerstandsquote befinden sich im April 118,2 Millionen Quadratfuß Bürofläche im Bau, was 1,8 % des Gesamtbestands entspricht. Von den 118,2 Millionen Quadratfuß entfielen 109,9 Millionen Quadratfuß der neu zu bauenden Büroflächen auf Immobilien der Klassen A und A+. Wenn die Leerstandsraten steigen und neues Angebot auf den Markt kommt, könnte es für ältere Gebäude und aktuelle Betreiber problematisch werden, da der Preis pro Quadratmeter weiter sinken könnte.

Kommerzieller Vorsprung

Brookfield Corporation ist mit einem Vermögen von 263 Milliarden US-Dollar einer der weltweit größten Immobilieninvestoren. Am 18.04. berichtete Forbes, dass Brookfield mit Hypotheken für Bürogebäude in Höhe von 161,4 Millionen US-Dollar in Verzug geraten sei. Die Zahlungsausfälle betreffen rund zwölf Büroimmobilien im Großraum Washington D.C., nachdem Brookfield Hypotheken in Höhe von 784 Millionen US-Dollar für zwei Bürotürme in Los Angeles, Kalifornien, nicht bedienen konnte. Die Kombination aus Leerständen und höheren Zinssätzen hat sich auf die Gewinne ausgewirkt, und Green Street hat angegeben, dass die Immobilienwerte um etwa -25 % gesunken sind.

Grüne Straße

Der Markt für Gewerbeimmobilien befindet sich in einer turbulenten Phase, und ich erwarte, dass weitere negative Schlagzeilen die Runde machen, bevor es wieder besser wird. Der Zahlungsausfall von Brookfield bei Hypotheken in Höhe von fast 1 Milliarde US-Dollar ist kein gutes Bild, und da Einzelpersonen und Unternehmen Staaten mit hohen Steuern verlassen, ist der Büro-REIT-Sektor bestenfalls unsicher. Es gibt viele Gründe, nicht in REITs zu investieren, die auf Büroflächen spezialisiert sind, und ganz ehrlich: Allein die Investition in einen S&P 500-Indexfonds ist viel sicherer und weniger stressig. Gleichzeitig gibt es viele Warnsignale und Gründe, sich von diesem Sektor fernzuhalten, was den überlebenden REITs eine Chance bietet.

Ich bleibe bei dem, was ich weiß und mit eigenen Augen sehe. Ich lebe und arbeite in NYC und erinnere mich, dass ich tagsüber durch die Stadt gefahren bin und mehrere Blocks lang keine einzige Person gesehen habe. Wenn Sie jemals in NYC waren, ist das fast unvorstellbar. Ich fuhr die 7th Avenue entlang über den Time Square und sah drei Polizisten ohne Fußgänger. Ich werde nie vergessen, wie leer sich NYC im März 2020 anfühlte. Seitdem haben sich die Dinge drastisch verändert und NYC ist alles andere als leer. Ich sehe nicht die Untergangsstimmung, von der ich in NYC höre, da ich mit eigenen Augen einen starken Anstieg der Menschen und Aktivitäten sehe. Ich weiß nicht, ob NYC zu den Tagen vor der Pandemie zurückkehren wird, aber die Stadt fühlt sich im Laufe der Monate sicherlich immer lebendiger an.

Schauen Sie, das sind meine Beobachtungen, die letztendlich meine Meinung sind, mit Ausnahme des Teils über das Fahren durch die Stadt in der Anfangsphase der Pandemie. Hier sind aktuelle Daten aus NYC. Nach Angaben des New York City Comptrollers geht es in New York aufwärts. Im Februar dieses Jahres gab es unter der Woche 69,1 Millionen U-Bahn-Fahrten, was 65 % des Niveaus vor der Pandemie im Februar 2019 entspricht. Am Wochenende gab es 15,2 Millionen U-Bahn-Fahrten, was 75 % der Fahrgastzahlen im Februar 2019 ausmachte. Ich gehe 3 Tage die Woche ins Büro, das sind 60 % der Arbeitswoche. Viele Unternehmen haben hybride Arbeitsrichtlinien, und wenn ich sehe, dass die Zahl der U-Bahn-Fahrten im Vergleich zum Jahr 2019 um 65 % gestiegen ist, beunruhigt mich diese Investitionsthese nicht. Der jährliche Fahrgastbericht 2022 der Long Island Railroad (LIRR) zeigt, dass die Gesamtfahrgastzahl im Jahr 2022 im Jahresvergleich um 50 % auf 52,5 Millionen Kunden gestiegen ist, was immer noch einem Rückgang von -42,4 % gegenüber 2019 entspricht.

Büro des Rechnungsprüfers NYC

Ich schaue mir die Daten des Nahverkehrs an und was ich mit eigenen Augen sehe. Wenn man bedenkt, dass viele Unternehmen hybride Arbeitsrichtlinien haben, sind die von LIRR und NYC gemeldeten Daten zur Fahrgastzahl sinnvoll. Wenn diese Zahlen viel niedriger wären, würde meine These wahrscheinlich anders ausfallen. Wenn mehr Unternehmen Richtlinien für 100 % Fernarbeit einführen würden, wären die Fahrgastzahlen viel niedriger. Menschen gehen in die Stadt, und viele, die ich tagsüber sehe, tragen Geschäftskleidung oder Business-Freizeitkleidung. Ich gehe davon aus, dass weniger attraktive Gebäude Mieter verlieren werden, da Unternehmen versuchen, Flächen in Gebäuden der Klasse A anzumieten. Ich denke auch, dass das hybride Umfeld der Zeit einen anderen Stellenwert beigemessen hat und dass mehr Unternehmen näher an den öffentlichen Nahverkehr heranrücken wollen, der sie in Midtown in der Nähe von Grand Central oder außerhalb der Penn Station platzieren würde. Das LIRR hat gerade seine Grand Central Station fertiggestellt, und Pendler von Long Island müssen nicht mehr mit dem Zug nach Penn fahren und dann entweder zu Fuß gehen oder eine U-Bahn nehmen, um zur Ostseite zu gelangen. Mehr als 8,3 Millionen Menschen leben in NYC und weitere Millionen leben auf Long Island oder in Westchester und pendeln in die Stadt. Ich glaube, dass in NYC immer ein Bedarf an Büroflächen bestehen wird und dass es im Laufe des nächsten Jahrzehnts Unternehmen geben wird, die ihren Fußabdruck durch Remote-Arbeit reduzieren, aber auch Unternehmen, die aus Gebäuden der unteren Etage in Gebäude der Klasse A umziehen möchten liegen näher an Penn und Grand Central. Ich könnte mich irren, aber ich denke, dass die REITs, die die begehrteren Gebäude in NYC besitzen und betreiben, in Ordnung sein werden, und deshalb mag ich VNO immer noch.

Ich habe aus zwei Hauptgründen in VNO investiert: Ich hatte das Gefühl, dass es unterbewertet war, und die Dividendenrendite betrug 9,84 %. Ich dachte, ich könnte mich zurücklehnen und die Dividende kassieren, während ich darauf warte, dass sich die Situation entfaltet. Ich habe mich geirrt, als VNO am nächsten Tag bekannt gab, dass sie die Dividende aussetzen würden. VNO hat die Ausschüttung der Stammaktien auf Ende 2023 verschoben und würde auf der Grundlage der endgültigen Feststellung seines steuerpflichtigen Einkommens für 2023, zu dem auch Vermögensverkäufe gehören, bestimmen, was ausgezahlt wird. Was auch immer VNO den Aktionären am Ende des Jahres 2023 zahlt, besteht möglicherweise nicht zu 100 % aus Bargeld, da sie sich das Recht vorbehalten, die verbleibenden Dividenden für 2023 entweder in bar oder in einer Kombination aus Bargeld und Wertpapieren zu zahlen. In derselben Ankündigung gab VNO bekannt, dass es den Rückkauf seiner Stammaktien im Wert von bis zu 200 Millionen US-Dollar genehmigen werde. Die aus Dividenden oder Vermögensverkäufen einbehaltenen Barmittel würden zum Schuldenabbau und/oder zum Rückkauf von Fondsanteilen verwendet.

In der Telefonkonferenz zum ersten Quartal, die am 2. Mai stattfand, ging Steven Roth (CEO von VNO) sofort auf die Dividende ein. Er erläuterte, dass Dividenden ein Schwerpunkt bei VNO seien und dass VNO im letzten Jahrzehnt 5,1 Milliarden US-Dollar an regulären Dividenden und 400 Millionen US-Dollar an Sonderdividenden gezahlt habe. Im Jahr 2022 zahlte VNO eine Dividende von 2,12 US-Dollar pro Aktie, was sich auf 435 Millionen US-Dollar summierte. Im ersten Quartal 2023 zahlte VNO eine Dividende von 0,375 US-Dollar, was 75 Millionen US-Dollar entspricht. VNO pausiert die Dividendenzahlungen für das 2. und 3. Quartal und zahlt im 4. Quartal das verbleibende erforderliche steuerpflichtige Einkommen entweder in bar oder in einer Kombination aus Bargeld und Aktien aus.

Die Dividende bei VNO basiert nicht auf Funds from Operations (FFO), sondern ihre Höhe basiert auf dem steuerpflichtigen Einkommen. Im Jahr 2021 betrug das steuerpflichtige Einkommen 2,03 US-Dollar und VNO zahlte 2,12 US-Dollar aus. Im Jahr 2022 betrug das steuerpflichtige Einkommen 2,08 US-Dollar und die Dividende 2,12 US-Dollar. VNO geht davon aus, dass das steuerpflichtige Einkommen im Jahr 2023 vor dem Verkauf von Vermögenswerten 1,05 US-Dollar betragen wird, und Herr Roth versicherte den Aktionären, dass es zu einigen Verkäufen von Vermögenswerten kommen werde. Wenn aus irgendeinem Grund keine Vermögenswerte verkauft werden, sollte VNO basierend auf den Vorjahren mindestens weitere 0,675 US-Dollar pro Aktie als Dividende zahlen.

Der nächste Teil war mir wichtig. Herr Roth sagte, er habe sich jahrelang gegen Rückkäufe gewehrt, da Branchenkollegen Aktien zurückkauften, und Analysten gaben an, dass sie Rückkäufe sehen wollten, um die Lücke im Nettoinventarwert (NAV) zu schließen. Herr Roth ging darauf ein, dass die Aktien von VNO seit der Dividendenankündigung um -35 % von einem seiner Meinung nach niedrigen Niveau auf ein noch niedrigeres Niveau gefallen seien. Herr Roth sträubt sich nicht länger gegen Rückkäufe, da er den aktuellen Kurs als Chance sieht, durch Aktienrückkäufe Shareholder Value zu schaffen. Der Vorstand genehmigte Rückkäufe in Höhe von 200 Millionen US-Dollar, und Herr Roth ist an Bord.

Ich bin nicht begeistert, aber auch nicht verärgert. VNO wird weiterhin Dividenden zahlen, und für mich ist das ein kurzfristiger Rückschlag. Ich bin hinsichtlich der Rückkäufe optimistisch, insbesondere da Herr Roth seine Haltung geändert hat und das Wertversprechen zu gut ist, um darauf zu verzichten. Wenn seine Meinung anders wäre, würde er meiner Meinung nach das Kapital über die Dividende verteilen und es nicht für Rückkäufe verwenden.

Ich suche Alpha

Eine der größten Schlagzeilen rund um Gewerbeimmobilien, insbesondere Büros, ist die Fälligkeit von Schulden. VNO beendete das erste Quartal 2023 mit 890,96 Millionen US-Dollar an Barmitteln in den Büchern, weiteren 142,99 Millionen US-Dollar an verfügungsbeschränkten Barmitteln und 276,65 Millionen US-Dollar an US-T-Bills. Damit beläuft sich ihre verfügbare Barliquidität auf 1,31 Milliarden US-Dollar, und VNO verfügt über weitere 2,63 Milliarden US-Dollar an Investitionen in teilweise im Besitz befindliche Unternehmen. VNO hat Schulden in Höhe von 22 Millionen US-Dollar, die im Jahr 2023 fällig werden, und weitere 396 Millionen US-Dollar im Jahr 2024. Bis 2025 gehe ich davon aus, dass die Zinssätze niedriger sein werden und VNO in der Lage sein wird, sich zu günstigen Konditionen zu refinanzieren. Der Schuldentilgungsplan war in meiner ersten Analyse kein Problem und ist auch jetzt kein Problem.

Vornado

VNO hat im ersten Quartal 7,4 Millionen Quadratfuß angemietet, und Michael Franco (CFO von VNO) sagte, dass die Verfügbarkeit neu errichteter Immobilien erheblich zurückgegangen sei und ein Großteil der neuen Trophy-Fläche inzwischen weitgehend zu Mieten auf Rekordniveau absorbiert worden sei. Er wies darauf hin, dass das Portfolio von VNO aus Klasse-A-Gebäuden mit vielen Annehmlichkeiten und einer guten Verkehrsanbindung in Midtown und auf der West Side besteht. Er wies auch darauf hin, dass die neuen Trophäenflächen von Rekordmieten absorbiert werden. Dies spielt direkt eine Rolle in meiner These über die Konsolidierung von Klasse-A-Vermögenswerten in Midtown in der Nähe von Grand Central und auf der West Side außerhalb der Penn Station.

Im ersten Quartal schloss VNO 22 Mietverträge mit einer Gesamtfläche von 777.000 Quadratfuß ab, wobei einige Mieten bei 101 US-Dollar pro Quadratfuß begannen. VNO schloss mit Citadel in der 350 Park Avenue und 82.000 Quadratmetern im PENN1 einen Gesamtvertrag über 585.000 Quadratmeter mit Anfangsmieten von 92 US-Dollar ab. Ohne den Citadel-Deal schloss VNO 21 Mietverträge über insgesamt 192.000 zu 83 US-Dollar pro Quadratfuß mit einem Cash-Mark-to-Market von 13,1 % ab. VNO verfügt über Mietverträge über mehr als 400.000 Quadratfuß in Verhandlung sowie über weitere 1,4 Millionen Quadratfuß in seiner Mietvertragslinie. Auch beim PENN 1-Projekt verzeichnet VNO eine Dynamik, da die Mieten in den Hochhäusern bei hohen 90 US-Dollar und bei niedrigen 100 US-Dollar pro Quadratfuß liegen, was die Anziehungskraft der Mieter auf begehrte Immobilien widerspiegelt.

Wenn ich mir VNO ansehe, beträgt der Buchwert 23,50 $ und die Aktien werden bei 13,33 $ gehandelt. Die Aktien werden mit einem Abschlag von -43,28 % gegenüber dem Buchwert gehandelt. Nehmen wir hypothetisch an, dass die Vermögenswerte von VNO neu bewertet werden und einen Abschlag von 30 % erhalten. Der Buchwert würde dann bei 16,45 US-Dollar liegen, was für die Aktien immer noch einen Abschlag von -18,97 % gegenüber dem Buchwert bedeuten würde.

Steven Fiorillo, Auf der Suche nach Alpha

Ich könnte mich irren, aber ich sehe eine Chance in VNO. Nachdem ich mir die Transitnummern für NYC angesehen habe, um zu bestätigen, was meine Augen sehen, sehe ich keine verdunstende Büroumgebung. VNO verfügt über Trophäenanlagen, die optimal in der Nähe von Grand Central und Penn Station positioniert sind. Wenn sich die Geschichte so entwickelt, wie ich es mir vorstelle, wenn Unternehmen ihre Fußabdrücke in Gebäuden der Klasse A verdichten, könnte VNO auf lange Sicht ein Gewinner sein. Das Umfeld mit höheren Zinssätzen wird nicht auf unbestimmte Zeit bestehen bleiben, und VNO hat in den nächsten zwei Jahren nur minimale Schulden und verfügt über beträchtliche Liquidität, um den Sturm zu überstehen. Gewerbeimmobilien sind ein Bereich, in dem ich nach Angeboten suche, und VNO steht ganz oben auf meiner Liste.

Dieser Artikel wurde geschrieben von

Offenlegung des Analysten: Ich/wir haben eine vorteilhafte Long-Position in den Aktien von VNO, SLG, entweder durch Aktienbesitz, Optionen oder andere Derivate. Ich habe diesen Artikel selbst geschrieben und er drückt meine eigene Meinung aus. Ich erhalte dafür keine Vergütung (außer von Seeking Alpha). Ich stehe in keiner Geschäftsbeziehung zu einem Unternehmen, dessen Aktien in diesem Artikel erwähnt werden. Haftungsausschluss: Ich bin kein Anlageberater oder Fachmann. Dieser Artikel stellt meine persönliche Meinung dar und stellt keine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf von Aktien dar. Die in diesem Artikel besprochenen Investitionen und Strategien stellen ausschließlich meine persönlichen Meinungen und Kommentare zu diesem Thema dar. Dieser Artikel wurde ausschließlich zu Forschungs- und Bildungszwecken verfasst. Alles, was in diesem Artikel geschrieben wird, berücksichtigt nicht die besonderen Anlageziele, die finanzielle Situation, die Bedürfnisse oder die persönlichen Umstände des Lesers und ist nicht als spezifisch für Sie gedacht. Anleger sollten vor einer Investition eigene Recherchen durchführen, um festzustellen, ob die in diesem Artikel besprochenen Unternehmen in ihre Portfolioparameter passen. Nur weil etwas für mich oder jemand anderen eine verlockende Investition sein mag, ist es möglicherweise nicht die richtige Investition für Sie.

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